Institusjonelle innstrømninger til spot Bitcoin ETF-er har vært en av de største historiene siden deres lansering i fjor. Med Bitcoin som når nye høyder i 2025 og ETF-aktiva som stiger, antar mange at store Wall Street-aktører endelig er “long Bitcoin.”
Men ikke så fort, sier Arthur Hayes.
I en e-post sendt mandag argumenterer BitMEX-grunnleggeren for at mye av den institusjonelle aktiviteten i BlackRocks IBIT, fortsatt den største Bitcoin ETF-en etter aktiva, ikke har noe å gjøre med langsiktig overbevisning. I stedet sier han at de største aktørene driver med en enkel arbitrasjhandel.
Argument om arbitrasjehandel
Hayes peker på ETF-ens største eiere, hedgefond og bankhandelskontorer, inkludert firmaer som Goldman Sachs, og argumenterer for at de primært er engasjert i det som er kjent som en basishandel.
Slik fungerer det:
- Fond kjøper IBIT ETF-aksjer
- Simultan short CME Bitcoin futures
- Fang forskjellen i avkastning mellom ETF og futures (basisen)
- Bruk ETF-aksjene som sikkerhet for futurenes short
Ifølge Hayes:
“De er ikke long Bitcoin. De deltar bare i vår sandkasse for noen ekstra poeng over Fed Funds.”
Dette har blitt enda mer vanlig i 2025 etter hvert som amerikanske renter har falt, med at Federal Reserve har kuttet rentene tre ganger i år, hvilket har redusert avkastningen i tradisjonelle markeder og gjort arbitrasjemuligheter mer attraktive.
Basishandelens dynamikk
Når basisen er høy nok, kaster hedgefond seg inn i handelen, noe som gir inntrykk av store institusjonelle innstrømninger.
Når basisen komprimeres, som det har skjedd flere ganger i løpet av 2025, avvikler de samme institusjonene handelen, noe som fører til kraftige ETF-utstrømninger.
Hayes sier at denne dynamikken skaper en farlig illusjon, og den utspiller seg slik:
Illusjon av etterspørsel
Kortsiktige reaksjoner
Private investorer misfortolker ofte disse strømningene, noe som kan forsterke markedsvolatiliteten.
Makroøkonomiske utfordringer
Tidligere i år steg Bitcoin jevnt selv om dollarlikviditeten strammet seg inn under den innkommende Trump-administrasjonen og USAs statskasseutstedelse økte. ETF-innstrømninger og kjøp fra digitale aktivafond bidro til å motvirke likviditetstrekket.
Men Hayes mener at den fasen kan være over.
- Flere digitale aktivafond (DAT-er) har handlet under NAV denne høsten.
- ETF-basishandelen har blitt mindre attraktiv etter hvert som futures-spreadene har smalnet.
- Hedgefond har redusert sine posisjoner, noe som har utløst merkbare utstrømninger på tvers av ETF-komplekset i flere uker.
Med disse kunstige etterspørselsdriverne i ferd med å forsvinne, sier Hayes at Bitcoin endelig må svare på det underliggende makroøkonomiske miljøet igjen.
Kortsiktige bekymringer
Ifølge Hayes:
“Bitcoin må falle for å reflektere den nåværende kortsiktige bekymringen om at dollarlikviditeten vil trekke seg sammen eller ikke vokse så raskt som politikerne lovet.”
Med andre ord:
ETF-strømninger skjøv Bitcoin opp når likviditeten ikke rettferdiggjorde det.
Nå er disse strømningene borte, og likviditet betyr fortsatt noe. Hans budskap for slutten av 2025 er klart:
- De fleste ETF-innstrømninger var arbitrasje, ikke langsiktig institusjonell tro.
- BlackRocks største ‘eiere’ er ikke long Bitcoin, de er long basisen.
- Kollapsen av disse handlene påvirker nå Bitcoin kursen.
For private investorer er leksjonen enkel:
ETF-strømninger forteller deg mer om futures-kurven enn institusjonell overbevisning.
